持分はどこまで売る？──米IPOがソフトバンク連結に与える影響

みなさん、おはようございます！こんにちは！こんばんは。Jindyです。

薄まるのは“持分”だけで、価値は薄まらない？

「IPO＝お金が入る」だけじゃない。
PayPayの米国上場準備が進むと、注目すべきは“いくら調達できるか”よりも、親会社（SBG／ソフトバンク）の連結に何が起きるかです。上場で新株が発行されれば、PayPayの取り分（親会社の取り分）は少し薄まる。一方で、親会社が自分の株を売る形でも、連結の見え方は損益計算書（P/L）より“純資産の中”で動くのがルール。つまり表面的な利益の上下より、翌期以降の“親会社に帰属する利益”とEPSに効いてきます。

このブログでは、

何が薄まり、何が変わらないのか
連結が続く前提で数字がどこに現れるのか
株主としてどの指標を追えばいいか

を、実務目線で整理します。読み終えるころには、「どこまで売っても連結は続くの？」「翌期のEPSはどう見る？」が、ニュースを見た瞬間に判断できるようになります。

このブログのポイント（先に結論だけ）

事業の成長性も同時に：ユーザー・決済回数・金融クロスセル等の実力KPIが改善していれば、“薄まる”以上の価値創造を示せる。

P/Lは派手に動かない：支配（子会社のまま）を保つ限り、上場に伴う持分の増減は純資産の中で処理されがち。見せかけの利益より、翌期以降の取り分（親会社帰属利益）に目を向けよう。

薄まるのは“取り分”と“EPS”：新株発行で非支配株主の取り分が増えると、親会社の取り分は相対的に減る＝EPSは希薄化方向。ここが投資家コミュニケーションの核心。

設計で結果が変わる：

子会社側の新株発行（Primary）が中心なら“取り分の薄まり”が進みやすい。

親会社の売出（Secondary）を増やせば連結P/Lは中立でも、親会社単体では売却益課税などの論点が出る。

チェックするのはこの3つ：

連結維持の前提（>50%や実質支配）
Primary/Secondaryの配分（どっちがどれだけ？）
翌期に効くKPI（非支配株主持分の比率、親会社帰属利益、EPS見通し）

事業の成長性も同時に：ユーザー・決済回数・金融クロスセル等の実力KPIが改善していれば、“薄まる”以上の価値創造を示せる。

1 最新ファクト：上場ストラクチャと現在地
2 会計の肝：IFRS 10×IAS 12×IAS 32で読む「出口会計」
3 「どこまで売る？」──連結維持の感度設計と実務チェックリスト
4 結論｜「P/Lを汚さず価値を積む」ための、SBG流“出口会計”の要諦
- 4.1 深掘り：本紹介

最新ファクト：上場ストラクチャと現在地

なぜ「米国・ADS」なのか

PayPayが米国でADS（米国預託証券）の上場準備に入った事実は、成長ストーリーの“次の章”を示します。米市場はフィンテックやペイメントの同業比較が豊富で、投資家層も厚い。グローバルに資本を呼び込みつつ、国内で築いたユーザー基盤の信用力を海外の投資家に翻訳できるのがADSの利点です。2025年8月14日（米時間）にForm F-1（ドラフト）をSECへ機密提出したと発表され、米国取引所でのADS上場を目指すことが公式に示されました。これは「具体的な時期や価格は市場次第」という前提を保ちつつ、上場という選択肢を現実路線に乗せたという意味合いがあります。

いまの株主構造と「連結の前提」

どれだけ新株を発行し、どれだけ売り出しても“連結が続くのか”を判断するには、いまの持分構造を知るのが近道です。ソフトバンク株式会社（9434）の開示によれば、同社とLYの50/50合弁持株会社BHDがPayPayの議決権57.9％を保有し、さらにソフトバンクとLYが各5.9％を直接保有。グループ合算では議決権69.8％、経済的持分45.8％というのが直近公表値です。つまり現時点では議決権ベースで十分な過半を確保しているため、上場後も“過半を維持できる設計かどうか”が判断の軸になります。ここを押さえておくと、ニュースで「新株何％、売出何％」と出ても、“連結は続くのか、親会社の取り分はどれくらい薄まるのか”が感覚的に追えるようになります。

スケジュールと規模感の“いま”

上場の工程は、報道ベースでは主幹事候補にゴールドマン・サックス、J.P.モルガン、みずほ、モルガン・スタンレーが挙がり、調達規模は20億ドル超、タイミングは2025年Q4の可能性とされています。これはあくまで市場環境に左右されるレンジですが、ドラフトF-1の提出が事実として公表されたことで、社内外の実務は“いつでも走れる体制”に入ったと見てよいでしょう。読者目線で大切なのは、価格レンジやADS数（新株と売出の内訳）が出てきたときに、連結維持の見通し、翌期以降のEPS（親会社帰属利益）への影響、ロックアップやガバナンスといった“読み解くべきチェックポイント”を持っておくこと。さらに、登録ユーザー7,000万人（eKYC済み3,600万人超）という事業の厚みが、決済回数やテイクレート、金融クロスセルでどう収益化されているか――KPIの開示姿勢にも注目が集まります。事業の伸びが確認できれば、上場に伴う“取り分の薄まり”を上回る説明が可能になるからです。

会計の肝：IFRS 10×IAS 12×IAS 32で読む「出口会計」

支配は続くのに、なぜP/Lは動かないのか

まず押さえたいのは、親会社（SBG／ソフトバンク）が子会社としての支配を失わない範囲でPayPayの持分が動くとき、その会計処理は「損益計算書ではなく純資産の中で完結」するという原則です。具体的には、PayPayが新株を発行して外部投資家の取り分が増える（親会社の取り分が薄まる）ケースや、親会社が自分の一部を売り出すケースでも、親会社が支配を維持している限りは“純資産内の振替（持分変動差額）”として処理され、当期の利益・損失には出てきません。反対に、もし支配を失えば、残った持分を公正価値で測り直して損益を認識し、連結から外れる、という扱いに切り替わります。ここが“連結は続くのにP/Lは静か”に見える理由です。

税効果はどこに出るのか

次に税効果です。原則はシンプルで、取引を記録した場所に税効果も合わせる、というもの。今回のように、支配を維持したままの持分変動が純資産で処理されるなら、関連する税金の影響も純資産側に記録されます。これを国際会計ではよく“backwards tracing（遡及対応）”と呼びます。つまり、見た目の当期利益を揺らさず、資本の部（資本剰余金など）で静かに増減を受け止める設計です。連結のP/Lが落ち着いて見える一方で、翌期以降の「親会社に帰属する利益」（＝一株当たり利益の母体）には効いてくるので、投資家は非支配株主持分の増減や親会社帰属利益の推移をチェックする、という視点が実務的です。

IPOコストと翌期EPSの読み方

IPOにまつわる増資関連コスト（引受・登録・助言などの増分で直接関連する費用）は、資本取引に付随するコストとして純資産からの控除で処理します。これも損益ではなく資本で受け止める、という同じ考え方です（関連する税効果は前段の原則に従いIAS 12で取り扱い）。このため、上場の“その期”はP/Lが大きく動かず、投資家の関心は自然と翌期以降へ移ります。とくにPrimary（子会社の新株発行）が中心の場合は、外部投資家の取り分が増えて非支配株主持分が拡大し、結果として親会社に帰属する利益の取り分が相対的に縮むため、EPS（希薄化）が意識されやすくなります。Secondary（親会社の売出）は連結では同じく純資産内の振替でP/Lは動きませんが、親会社の単体決算では売却益課税などの論点が出る点に注意が必要です。いずれのパターンでも、投資家コミュニケーションとしては、非支配株主持分の見通し、親会社帰属利益のレンジ、EPSの考え方をセットで説明できるかが要諦です。

補足：今回のケースでは、PayPayが米国でのADS上場に向けてF-1（ドラフト）を機密提出したことが会社から正式に公表されています。上場の規模や価格は未定ですが、実務的には上の原則が先に“型”として決まり、のちに新株・売出の配分や価格帯が埋まっていく流れです。ニュースが出るたびに「P/Lか資本か」「翌期の親会社帰属利益とEPSにどうつながるか」という二段構えで読むと、ブレずに判断できます。

「どこまで売る？」──連結維持の感度設計と実務チェックリスト

連結維持の目安を「言葉」で掴む

まず前提をそろえます。今回のテーマは“支配は続ける想定のまま、どれくらい薄まると何が起きるのか”。連結の基本ラインは、親会社が過半の議決権や取締役選解任などの実質的な支配を保てるかどうかです。ここを超えない範囲の持分移動は、損益計算書ではなく純資産の中で処理されます。投資家としては「当期の利益は大きく動かないが、翌期以降の親会社の取り分はじわっと減る」というイメージを持つのが実務的です。ニュースで“新株発行○％、売出○％”と出たときは、まず過半維持の見通しを言葉で評価します。過半ラインを明確に割る配分か、微妙なグレーに見える配分か。それだけで連結のストーリーが大きく違ってきます。さらに潜在株式（権利行使やストックオプションなど）が将来どの程度の薄まり要因になるかも、合わせて頭の片隅に置いておくと良いでしょう。将来のイベントで取り分がもう一段薄まる可能性があるなら、現時点で過半ギリギリの設計は避けたい、という判断につながります。

PrimaryとSecondaryのさじ加減

次に、資金調達の中身です。新株を発行して会社に資金が入るのがPrimary、親会社など既存株主が持分を市場に出すのがSecondary。Primaryが厚いと、事業にはキャッシュが流入しますが、外部投資家の取り分が増えて非支配株主持分が拡大しやすく、翌期以降の親会社の取り分は相対的に縮みます。結果としてEPSは希薄化方向に意識されます。一方でSecondary中心なら、事業側には資金が入らず、連結上は純資産内の振替で当期P/Lは動きませんが、親会社の単体では売却益課税などの論点が出やすくなります。現実的には、Primaryで成長投資の原資を確保しつつ、Secondaryは限定的に使うようなバランス設計が検討対象になりがちです。価格レンジが示されたら、想定発行株数と売出株数の内訳、オーバーアロットメントによる上振れ幅、ロックアップの期間や例外条項などを確認しましょう。これらは上場直後の需給だけでなく、数か月後の薄まりペースや追加売出の可能性を読む材料になります。ポイントは「調達額が大きいほど良い」ではなく、「調達の質と配分が成長ストーリーと連結維持に無理なく噛み合っているか」。事業KPI（アクティブ率、決済回数、テイクレート、金融クロスセル）が自信を持って語れるなら、Primaryの比率が多少高くても投資家は納得しやすい。逆に事業の伸びが見えにくい局面での過度なPrimaryは、EPSの薄まりだけが目立つリスクになります。

投資家が直ちに使えるチェックリスト

価格レンジや目論見書の骨子が出たら、次の三点を短時間で確認できるようにしておきましょう。第一にガバナンス。議決権比率だけでなく、取締役選解任権、重要事項の決議要件、株主間契約の有無など、実質支配を担保する条項が維持されているか。これが連結継続の背骨です。第二に配分。新株と売出の比率、グリーンシューの最大幅、引受人の安定化策、ロックアップの長さと解除条件。ここから上場直後の需給、数か月後の追加供給、そして翌期の非支配株主持分の姿が見えてきます。第三に翌期以降の見せ方。非支配株主持分の見通し、親会社帰属利益のレンジの出し方、EPSの計算前提、上場関連コストの資本控除と税効果の取り扱いを、IRがどれだけ明確にコミュニケーションできているか。合わせて、事業側のKPIをセグメント別に示し、薄まりを上回る価値創造の道筋を描けているかが勝負どころです。読む順序としては、過半維持の確度→配分の妥当性→翌期の取り分とEPS→事業KPIの説得力。こう整理すれば、見出しだけ賑やかなニュースに振り回されず、自分の言葉で意思決定できます。最終的に知りたいのは“どこまで売っても大丈夫か”ではなく、“この配分で翌期以降の価値がどれだけ積み上がるか”。この視点に立てば、調達規模よりも配分設計とKPIの整合性が、はるかに重要であることが自然と腑に落ちるはずです。

結論｜「P/Lを汚さず価値を積む」ための、SBG流“出口会計”の要諦

結論として、今回の上場準備で本当に問われているのは「いくら調達するか」ではなく、「連結を保ちながら、どのように長期価値を積み上げるか」です。支配を維持する限り、当期の損益は派手に動きません。変わるのは翌期以降の“取り分”と“語り方”です。

だからこそ、私たちが見るべきは、過半維持の確度、Primary/Secondaryの設計、そして事業KPIの説得力。この三点が噛み合えば、薄まるのは比率であって、価値ではありません。むしろ、外部資本を呼び込み、顧客体験と金融クロスセルを磨き、キャッシュフローの母体を厚くできるか――そこに上場の意味が宿ります。数字は静かに純資産の内側で動きます。

しかし、市場が評価するのはいつだって、数字の奥行きです。レジでスマホをかざす一人の生活者、その一回の決済が積み重なって、翌年のEPSをつくる。薄まりは終点ではなく航路であり、舵を切るのは資本配分の意思です。ニュースが騒がしい日にこそ、私たちは自分の基準で目を凝らしましょう。

比率ではなく構造を、瞬間ではなく持続を。P/Lを汚さず価値を積む――その静かな設計図こそが、SBG流“出口会計”の美しさです。最後に残るのは、株価の花火ではなく、積み上がった信頼という資本です。